Bond emergenti: valutazioni interessanti ma attenti al dollaro forte

Il 2024 è stato caratterizzato da una serie di eventi di mercato: una crescita statunitense più forte del previsto che ha portato all’annullamento delle aspettative di taglio dei tassi della Fed, un’impennata della volatilità, risultati elettorali inattesi e un elevato rischio geopolitico.

“Ciononostante, il debito sovrano dei mercati emergenti denominato in dollari ha registrato un rendimento del 6,54% nel 2024, trainato in particolare da un rally del 13% nell’high yield, che riflette una combinazione di stabilità macroeconomica, consolidamento fiscale, sostegno finanziario da parte del FMI, investimenti diretti esteri e da progressi nelle ristrutturazioni del debito. I titoli sovrani e societari high yield dei mercati emergenti sono stati tra le asset class più performanti a livello globale. D’altro canto, le valute locali dei mercati emergenti hanno sottoperformato, con un calo del 2,38%, a causa del continuo eccezionalismo degli Stati Uniti e delle aspettative di dazi da parte della nuova amministrazione Trump”. Ad affermarlo è Anisha A. Goodly, emerging markets portfolio specialist di TCW, che di seguito illustra la view nei particolari.

Fondamentali solidi

I fondamentali e la solidità finanziaria dei mercati emergenti sono alla base della nostra visione costruttiva di lungo periodo sull’asset class. Durante la pandemia Covid-19, i mercati emergenti hanno seguito per necessità un approccio più conservativo dal punto di vista fiscale, affrontando così in anticipo i default. Le tendenze alla disinflazione nei Paesi emergenti sono state più forti rispetto ai mercati sviluppati e prevediamo che il processo di disinflazione continuerà, in parte sostenuto dal calo dei prezzi delle materie prime. Inoltre, i disavanzi delle partite correnti e il fabbisogno di prestiti esterni appaiono moderati. L’FMI è impegnato con Paesi che rappresentano oltre un quarto dell’indice del debito sovrano dei mercati emergenti, il che contribuisce a mantenere politiche fiscali e monetarie conservative nella fascia bassa dello spettro creditizio e a garantire finanziamenti in assenza di accesso al mercato.

Crescita stabile, Cina in frenata

Prevediamo che la crescita dei mercati emergenti sia relativamente stabile nel 2025, con il differenziale di crescita con i mercati sviluppati che si attesta all’estremità più ampia dell’intervallo degli ultimi dieci anni. La crescita cinese, invece, sarà leggermente inferiore nel 2025 rispetto al 2024, in quanto la riduzione dei tassi e gli stimoli hanno avuto un impatto limitato sulla domanda dei consumatori. Sebbene vi sia un’elevata incertezza sull’entità della politica commerciale, è probabile che l’aumento della spesa fiscale sia utilizzato come contromisura contro l’aumento dei dazi da parte degli Stati Uniti. In America Latina, la maggior parte dei Paesi si avvicinerà al proprio potenziale di crescita e agli obiettivi di inflazione entro la metà del 2026, in assenza di shock esterni significativi. Prevediamo una crescita più sostenuta del Pil dei paesi dell’Europa centrale e orientale nel 2025, soprattutto perché la politica fiscale dovrebbe rimanere generalmente stimolante in tutta la regione e l’inflazione dovrebbe convergere verso gli obiettivi.

Per quanto riguarda la politica monetaria, l’orientamento all’allentamento monetario nei Paesi industrializzati dovrebbe lasciare spazio alle banche centrali dei Paesi emergenti per ridurre ulteriormente i tassi nel corso del 2025, anche se la maggiore cautela della Fed e altri fattori esogeni, come i dazi statunitensi e le tensioni geopolitiche, possono ancora limitare il ritmo dei tagli nei Paesi emergenti.

Valutazioni interessanti

Da un punto di vista valutativo, continuiamo a vedere un valore in questa asset class rispetto ai rendimenti complessivi dell’obbligazionario e, in particolare, del credito statunitense. Sebbene i fondi dedicati agli EM abbiano registrato oltre 140 miliardi di dollari di deflussi in aggregato negli ultimi tre anni, la domanda da parte di investitori a livello globale è in aumento, dimostrando probabilmente il valore dei mercati emergenti rispetto ad altre alternative a reddito fisso.

Nei nostri portafogli total return, continuiamo a sovrappesare l’high yield rispetto all’investment grade, concentrandoci su titoli sovrani idiosincratici ad alto rendimento come Egitto, Gabon, Senegal e Turchia. Vediamo anche un valore in alcuni titoli sovrani come il Brasile e la Colombia, che quest’anno hanno sottoperformato e sono più protetti dai dazi commerciali. Attualmente sovrappesiamo l’Africa, l’America Latina e l’Europa ad alto rendimento, con un significativo sottopeso dell’Asia. Inoltre, manteniamo un’allocazione tattica ai titoli societari dei mercati emergenti: questo segmento tende a sovraperformare nei periodi di volatilità del mercato, dati gli spread più elevati e le durate più brevi rispetto ai titoli sovrani emergenti. Inoltre, la leva finanziaria delle società dei mercati emergenti è ai livelli più bassi dell’ultimo decennio e ben al di sotto di quella degli Stati Uniti.

Il rafforzamento del dollaro

Al momento non abbiamo alcuna esposizione in valuta locale nei nostri portafogli total return, dato il rafforzamento del dollaro, anche se continuiamo a cercare opportunità a livello di Paese per una potenziale divergenza tra i rendimenti in dollari e in valuta locale. La forza del dollaro USA rimane sostenuta da una forte crescita relativa e da tassi d’interesse di mercato più elevati rispetto alla maggior parte dei Paesi industrializzati e a un’ampia fascia di Paesi emergenti. Non mancano, tuttavia, rischi: un eccesso di politica fiscale negli USA; le possibili pressioni politiche sulla Fed per un allentamento della politica monetaria; il desiderio dichiarato del presidente eletto Trump di indebolire il biglietto verde; il forte posizionamento sul mercato – gli investitori globali possiedono molti asset statunitensi; la possibilità di un’accelerazione della crescita in Europa. Nei nostri portafogli in valuta locale, continuiamo ad enfatizzare le operazioni idiosincratiche e le opportunità di valore relativo, data la nostra aspettativa di un rafforzamento del dollaro nel breve termine.

Dazi e rischio geopolitico

Riteniamo che i rischi per i mercati emergenti derivino probabilmente più da fattori esterni che interni, tra cui l’incertezza sulle politiche economiche e commerciali del mondo sviluppato, in particolare degli Stati Uniti, e il loro impatto su tassi d’interesse, crescita e inflazione. Con l’avanzare dell’anno, sarà più chiara la portata e la sequenza dei vari elementi politici della nuova amministrazione Trump e la velocità dei cicli di allentamento da parte della Fed e della Bce. In generale, riteniamo che in questo contesto ci saranno vincitori e vinti tra i mercati emergenti e ci stiamo posizionando di conseguenza.

Per quanto riguarda il rischio geopolitico, il cessate il fuoco tra Israele e Hezbollah, mediato da Stati Uniti e Francia, e la cacciata del regime di Assad dalla Siria hanno aumentato le prospettive di una distensione a lungo termine. Molti operatori di mercato ipotizzano che la prossima amministrazione Trump ritirerà il sostegno finanziario e militare all’Ucraina nel tentativo di costringere Kiev al tavolo dei negoziati con Mosca. Tuttavia, non è chiaro cosa Trump possa offrire a Putin, che mantiene obiettivi massimalisti in Ucraina e in Russia. Stiamo monitorando il potenziale rischio di ricaduta dell’aumento delle tensioni nel Mar Cinese Meridionale. Non crediamo che nessuna delle parti coinvolte voglia assistere a un’escalation delle ostilità nel breve termine, ma c’è sempre la possibilità di errori che portano a conseguenze non volute.