Con riesgo país más bajo, el contexto global impacta de lleno en los bonos

La imposición de tarifas de Trump a sus socios comerciales genera cierto temor sobre una mayor inflación. Esto provocó un cambio de expectativas sobre el futuro de la política monetaria en EEUU.

El riesgo país en niveles de 660 puntos hace que el contexto global tenga una incidencia mayor a la hora de explicar el valor de dicho indicador.

 Por ello, hoy los analistas siguen de cerca el contexto global y su impacto en la renta fija argentina. La deuda local está dentro de un ajuste. Cuáles son los bonos preferidos por el mercado.

Tarifas y "Higher for longer" de la Fed

El inicio de la guerra comercial de EEUU con China a partir del aumento de tarifas de Donald Trump al país asiático, y la respuesta china, comienza a generar un cambio de expectativas sobre el futuro de la política monetaria en EEUU.

El mercado teme que el inicio del conflicto comercial de EEUU y sus socios en el comercio exterior termine generando un contexto de mayor inflación en la principal potencia mundial.

A partir de ello, la presión se posa sobre la Fed, la cual se vería empujada a no solo mantener las tasas en los actuales niveles, sino que, en el peor de los casos, podría verse forzada a subirla si es que la inflación se acelera.

De una u otra manera, se vuelve a instalar la idea de que las tasas se mantendrán altas por más tiempo.

Los presidentes regionales de la Reserva Federal incrementaron sus advertencias sobre el impacto inflacionario de las políticas comerciales de Trump. 

El miércoles de esta semana, el presidente de la Fed de Chicago, Austan Goolsbee, citó una serie de amenazas a la cadena de suministro que incluyen "grandes aranceles y el potencial de una guerra comercial en escalada".

"Si vemos que la inflación aumenta o que el progreso se estanca en 2025, la Fed estará en la difícil posición de tratar de averiguar si la inflación proviene del sobrecalentamiento o si proviene de los aranceles. Esa distinción será fundamental para decidir cuándo o incluso si la Fed debe actuar", dijo Goolsbee.

El 29 de enero pasado, el Comité Federal de Mercado Abierto, del que Goolsbee es miembro con derecho a voto, votó a favor de mantener estable su tasa de interés de referencia en un rango de 4,25% a 4,50% mientras evalúa la evolución de las condiciones económicas.

En una entrevista concedida el lunes a la CNBC, la presidenta de la Reserva Federal de Boston, Susan Collins, también miembro del FOMC, dijo que ella y su personal están estudiando el impacto potencial de los aranceles, y destacó la naturaleza inusual de los aranceles radicales que ha propuesto Trump.

"Tenemos una experiencia limitada con aranceles tan grandes y de base tan amplia. Hay muchas dimensiones diferentes, y también hay efectos de segunda ronda, que hacen que sea particularmente difícil evaluar realmente cuáles serían los montos. No sabemos cuál sería el marco temporal que causaría un aumento en el nivel de precios", alertó.

Hoy el mercado espera que la Fed deje la tasa sin cambios en el actual rango de 4,25% y 4,5% hasta junio. La primera baja de tasas sería en junio, de 25 puntos básicos.

A su vez, el mercado proyecta una segunda baja de tasas de 25 puntos básicos en diciembre, para finalizar el año en el rango de 3,75% y 4%. 

Otros funcionarios de la Fed, como el presidente de Filadelfia, Patrick Harker, y Raphael Bostic, de la Fed de Atlanta, también dijeron que les preocupan los posibles efectos inflacionarios y que también estarán atentos a los impactos a largo plazo.

Por su parte, el presidente Jerome Powell desvió múltiples preguntas sobre los aranceles en su conferencia de prensa posterior a la reunión la semana pasada, diciendo que es demasiado pronto para emitir juicios sobre la política fiscal.

"No sabemos qué pasará con los aranceles, con la inmigración, con la política fiscal y con la política regulatoria", dijo. "Creo que debemos dejar que esas políticas se articulen antes de que podamos comenzar a hacer una evaluación plausible de cuáles serán sus implicaciones para la economía".

Impacto local y riesgo país

El hecho de que el mercado espere menos recortes de tasas de interés hacia adelante, hace que las tasas de interés de los bonos del tesoro americano se desplacen al alza y que operen con mayor volatilidad.

Esto termina afectando a los bonos a nivel global, incluidos la renta fija argentina.

Por otro lado, los analistas indican que el hecho de que el riesgo país haya caído a niveles de 650 puntos hace que el contexto global impacte más en Argentina respecto de lo que impactaba cuando el indicador se ubicaba en 1000 puntos o más.

Dicho de otra manera, con un riesgo país de 650 puntos, la variable local pesa menos respecto de lo que pesaba cuando el mismo estaba en niveles más altos, a la vez que el componente internacional tiene un share mayor a la hora de explicar el valor actual del riesgo país.

Esto hace que los cambios en la política monetaria de EEUU afectan más directamente sobre la renta fija argentina. 

Los analistas de Delphos Investments agregaron que, con una curva soberana argentina en dólares ya en niveles de rendimiento similares a los de sus pares, la sensibilidad al frente externo ha aumentado, y la evolución de los bonos ya no depende exclusivamente del riesgo idiosincrático argentino.

"Será clave monitorear la política monetaria estadounidense, vinculada a la evolución de la inflación, donde esperamos buenos datos en los próximos meses debido al efecto base en el PCE. Si bien en el primer mandato de Trump las tarifas no tuvieron un impacto inflacionario significativo, la muestra es igual a uno, por lo que es una incertidumbre cuál será el impacto en los precios en esta oportunidad", dijeron desde Delphos.

Joaquín Álvarez, CEO de IMSA Alyc, remarcó que las variables globales son importantes para la dinámica de los bonos locales.

"Estamos viendo por un lado el componente de política monetaria en donde Fed se muestra más contractiva, instalando nuevamente la idea de tasas altas por más tiempo. Creo que hay que monitorear los datos económicos se van a ir presentando de acá a las próximas reuniones de la Fed. También las políticas fiscales de Trump", indicó Álvarez.

En ese sentido, el CEO de IMSA Alyc detalló que, en cuanto a las tarifas, y en el caso de mantenerse vigente y seguir implementándolas, "esto puede llegar a tener consecuencias económicas. Hay que ver la dinámica en el nivel de precios, asi como en el nivel de actividad".

Con relación al impacto local, Álvarez entiende que la mayor incertidumbre y volatilidad en la tasa de interés hacia adelante, tiene su impacto en la renta fija local.

"En el caso de los bonos argentinos, el sector externo ahora tiene mayor importancia en los movimientos de los precios. Ya deja de ser una pura dependencia de dato económico local, sino que también empieza a dependerlo de afuera. Por lo tanto, el contexto global sí afecta de manera directa", sostuvo.

Hacia adelante, Álvarez entiende que el gobierno tiene que continuar con su delivery, con mejorar las variables más económicas.

"En este contexto, creemos que el GD35 todavía tiene upside, con riesgo país, bajando todavía unos 100 o 200pb. El upside que tiene este bono es interesante, alrededor del 20% en dólares. No deja de ser una apuesta, una inversión para clientes que estén buscando dar un poco más de riesgo a su cartera", estimó. 

Maximiliano Bagilet, team líder de TSA Bursátil, afirmó que espera que la Fed realice menos recortes de tasas de interés, dejando la misma en niveles altos por más tiempo.

"Ante los riesgos inflacionarios, creemos que la Fed preferirá quedarse corta en los recortes de tasas antes que tener que dar marcha atrás con dichas bajas. Con las declaraciones de Trump sobre las tarifas aumentó las probabilidades de que recien en junio se realice el primer recorte de tasa en 25 puntos básicos, para luego recortarla otra vez en diciembre", estimó Bagilet.

Ante el actual escenario, Bagilet recomienda mantener cierta cautela en bonos soberanos locales.

"Este escenario de mayor tensión comercial nos lleva a tener una mayor cautela con el posicionamiento en Argentina, sobre todo con los bonos más cortos. Preferimos los bonos más largos, como el GD35 y GD41, los cuales los vemos con muchas más probabilidades de suba respecto de los bonos más cortos", detalló.

Perspectivas bonos

Tomando desde el máximo, el Global 2029 baja 6,5% hasta los valores actuales, y cotiza en su menor nivel desde noviembre. El GD30 baja 7% desde sus máximos y también opera en valores de noviembre.

Debido al ajuste que viene transitando la deuda, el riesgo país se desplazó al alza, subiendo 100 puntos básicos este año, pasando de 560 puntos a comienzo de año hasta los 660 puntos actuales.

En forma paralela, la curva de bonos se desplazó al alza y volvió a invertirse.

El tramo corto de la curva soberana argentina de ley NY opera con rendimientos de 12,5%, y los títulos del tramo medio y largo rinden 11% en promedio.

En lo que respecta a la curva de ley argentina, esta opera con tasas de 13% en promedio en el tramo corto y los bonos más largos rinden entre 11,8% y 11%. 

Esta semana, el ministro de economía, Luis Caputo, reiteró que se tienen que cumplir tres condiciones para relajar las restricciones cambiarias.

Entre se encuentran la convergencia de la inflación al nivel inducido por el programa, dado por el crawling peg más la inflación internacional.

También se destaca la convergencia de la base monetaria a la base monetaria amplia como indicador de que la demanda de dinero absorbió el excedente monetario.

Finalmente, también se incluye recapitalizar al BCRA, donde entra en juego un acuerdo con el FMI que Caputo indicó que acelerará este proceso ya que "va a implicar una inyección de fondos adicionales", aunque no precisó montos.

Además, Caputo destacó que el acuerdo con el FMI no implicará ni devaluar ni relajar inmediatamente los controles cambiarios.

Los comentarios de Caputo son seguidos de cerca por los analistas y en particular por los tenedores de bonos. 

Los analistas de Criteria siguen viendo oportunidades en la renta fija en dólares.

"Seguimos identificando valor en los bonos Globales, destacando su favorable relación riesgo-retorno. Esto dada la firme convicción del gobierno en mantener la disciplina fiscal, junto con un compromiso expreso para honrar la deuda", comentaron.

En ese sentido, y con tasas de retorno en el orden de 11%, desde Criteria entienden que los bonos Globales aún tienen margen para seguir comprimiendo y alcanzar rendimientos de emisores emergentes de calificación B- que navegan en el entorno del 9% promedio.

"Esperamos para este año mejoras en la calificación crediticia actual de CCC otorgada por las agencias calificadoras de riesgo, tras el voto de confianza que el mercado ya ha otorgado. En consecuencia, gran parte del retorno esperado en el año provendrá de la mejora de paridad que en este evento podría ser de hasta el 15%, al cual se debe sumar el ingreso por cupón de interés. El Global 2035 (GD35) y el Global 2041 (GD41) se presentan como las opciones más atractivas", detallaron.

Los analistas de Cohen también se muestran con una visión optimista sobre la renta fija local.

"Consideramos que el gobierno debe cumplir tres condiciones fundamentales. Mantener el superávit fiscal, acumular reservas y obtener un buen resultado en las elecciones de medio término. El mayor desafío radica en la acumulación de reservas, debido a la apreciación del tipo de cambio real. No obstante, creemos que el impulso de la cuenta financiera y un superávit energético en crecimiento permitirán alcanzar este objetivo", detallaron.

En este contexto, desde Cohen recomiendan posicionarse en el tramo corto de la curva de soberanos en dólares.

"Desde el mínimo de 562 pb en el riesgo país, los instrumentos cortos pasaron de rendir entre 9% y 10% de TIR a ubicarse en un rango de 11% a 12% de TIR, lo que provocó una nueva inversión de la curva. Si se cumplen las tres condiciones mencionadas, la curva debería normalizarse, favoreciendo a los bonos de menor duración. El GD30 (TIR 11,6%) presenta un retorno potencial del 20% en caso de una compresión del riesgo país a 400 pb, del 15% si se mantiene en los niveles actuales y del 10% si sube a 800 pb", sostuvieron. 

Finalmente, los analistas de Balanz indicaron que ven oportunidades en los bonos más cortos de la curva, en la antesala de un acuerdo con el Fondo

"Seguimos viendo catalizadores en el corto plazo. Un nuevo acuerdo con el FMI, que contemple una salida del cepo al menos gradual, parece el más próximo. Esto daría mayor consistencia al programa macro, y posiblemente incentivaría a fondos internacionales a aumentar su exposición a la curva argentina", dijeron desde Balanz.

En cuanto al posicionamiento, desde Balanz entienden que el GD30 sigue atractivo contra los títulos más largos.

"Previo al pago de cupones, el mercado descontaba baja probabilidad de default hasta 2026 (5 pagos en ese momento) ahora el horizonte se mantiene, sólo que quedan 4 pagos en vez de 5 dentro del mismo período. Esperaríamos que, con la eliminación del blend y el acuerdo con el FMI, el mercado espere alta probabilidad de pago para un horizonte más largo que previo al pago de cupones, lo cual beneficiaría a la parte corta de la curva", explicaron.